銀行從核心上來說是服務商：儲戶將錢借給銀行，銀行給他們支付利息，然后將錢借出，同樣也是收取利息。如果銀行收取的貸款利率高于支付給儲戶的儲蓄利率，那銀行就有錢賺。銀行是通過利用時間差來實現這一點：儲戶用較低的利率換取能夠隨時取款；貸款利率更高，但需要數年才能償還。這樣之所以可行，是因為在理想情況下，銀行的儲戶是多元化的，他們的資金會在個人賬戶之間轉來轉去，但總體上保持穩定；這就為那些長期貸款提供了穩定性。

擠兌是銀行常見的倒閉模式：銀行沒有足夠的資產一次性償還所有的存款人，因為這些資產已作為貸款發放出去了。不幸的是，銀行擠兌可能會變成一種自我實現的預言：如果儲戶擔心銀行的流動資產即將耗盡，那么理性的反應就是趕緊去取錢，這又會導致情況雪上加霜。此外，擠兌可能還會傳染：如果儲戶聽說另一家銀行發生擠兌的話，他們可能就會開始懷疑自己存在銀行里面的錢的安全性，從而引發另一場擠兌。

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大蕭條時期就會發生這樣的事：1929 年有 650 家銀行倒閉，1930 年有 1300 多家；后來總共有 9000 多家銀行倒閉。最終阻止倒閉潮蔓延的是 1933 年聯邦存款保險公司（Federal Deposit Insurance Corporation，FIDC）的成立：由成員銀行資助的聯邦存款保險公司為每個賬戶投保 2500 美元；即便銀行倒閉，儲戶也能取回他們的錢。

這種保險的影響與其說與支付出去了多少有關，不如說與它的存在有關：其理念和效果是在發生銀行擠兌之前先行制止，因為儲戶因此不用擔心自己的錢會不見了。就這一點而言，FDIC 實際上也保護了超出保險限額的銀行賬戶，因為不虧損的最好辦法是把錢存進一家沒有倒閉的銀行里。

硅谷銀行到底發生了什么

上周發生在硅谷銀行身上的事情有點復雜； 這方面 Marc Rubinstein、Matt Levine 以及 Noah Smith 已經寫了三篇很好的概述了。不過，其實說到底機制非常簡單：

硅谷銀行的儲戶，其中很多都是初創企業，會將他們從投資者那里獲得的現金存入；由于 COVID 期間釋放了大量資金，使得過去幾年的存款金額特別高，其中大部分的資金都流向了科技行業。

而硅谷銀行實際上把大部分的資金都借給了聯邦政府（以美國國債的形式）以及房地產業主（以機構抵押支持證券的形式）。雖然硅谷銀行過去主要是提供短期貸款，但從 2021 年開始，為了追求更高收益，該銀行開始轉向做長期證券；回想起來，這是個嚴重錯誤——需要明確的是，硅谷銀行的管理層對這家銀行的命運負有最終責任。

當利率上升時，(1) 隨著風投資金逐漸枯竭，存款會減少，(2) 這些證券的市場價值會暴跌：當你可以從政府手里買入利率為 3.5%的國債時，誰還會買利率才有 1 個百分點的國債呢？

事實上，從技術上來講，硅谷銀行這幾個月來就一直資不抵債：該公司的資產是高于負債，但其中很大一部分資產沒法在不遭受重大損失的情況下清算；不過，一切都會好起來的，因為這些證券到期后就可以全額償還其價值。最大的輸家將是硅谷銀行的股東，他們將放棄那些銀行暫時無法購買的，更具吸引力的證券的那些未兌現的利息；難怪該股票去年損失了 66% 的價值：

盡管如此，硅谷銀行仍然是一家銀行，雖然利潤比較低——除非發生了銀行擠兌的情況。

銀行擠兌

其實我不大確定自己是什么時候第一次聽說硅谷銀行出現了技術性破產的，但那大概是幾個月前的事了。我這么說并不是為了吹牛（我從來沒有寫過這方面的文章），而是要指出給我的印象是這是大家普遍都知道的了；畢竟，業務仍照常進行，而且隨著它手頭持有的債券逐漸到期，硅谷銀行雖然利潤會下降，但應該不會有事的。

但顯然我錯了。來自《金融時報》：

雖說隨著科技股估值從疫情時期的高點暴跌，硅谷銀行的存款已連續四個季度下降，但今年 2 月和 3 月的跌幅仍快于預期。Becker 和他的財務團隊決定將銀行幾乎所有“可供出售”的證券投資組合出清，并將收益再投資于短期資產，因為這些資產的利率更高，可改善其盈利壓力。此次出清意味著 18 億美元的損失，因為自從硅谷銀行買入這些證券以來，由于利率飆升，這些證券的價值已經下跌。為了彌補損失，Becker 安排了由高盛牽頭公開發行該銀行的股票。其中包括來自 General Atlantic 的大筆投資，后者承諾要購買 5 億美元的股票。

這筆交易于是在上周三晚上宣布的，但到了周四早上似乎就已注定要失敗。 硅谷銀行出售這些證券的決定令部分投資者感到吃驚，在他們看來，硅谷銀行已經窮盡了其他籌措資金的手段。到午餐時間時，硅谷的金融家們接到了高盛的最后一撥電話，隨著硅谷銀行的股價跌跌不休，除了 General Atlantic 以外，高盛曾短暫嘗試過撮合更多的投資者來籌集資金。

與此同時，包括 Peter Thiel 的 Founders Fund 在內的部分大型風投機構建議公司把錢從硅谷銀行取出來。Becker 給硅谷銀行的客戶與投資者連續打了好多通電話，告訴他們不要恐慌。他說：“如果人人都告訴別人硅谷銀行有麻煩的話，就會構成挑戰”。突然間，硅谷銀行資產負債表上累積了一年多的風險變成了現實。如果存款進一步下降的話，硅谷銀行將被迫出售其持有至到期投資債券組合，并確認 150 億美元的損失，距離資不抵債將更進一步。

這中間似乎是穆迪上周三下調了硅谷銀行的債務評級，促使其倉促出售可供出售的投資組合和融資，但融資的倉促性意味著從未實現；硅谷銀行可能資不抵債消息迅速傳開（也許是因為硅谷銀行試圖從硅谷這里籌集資金）。這導致硅谷銀行的初創公司客戶撤回資金，此舉令其他人擔心該銀行的錢會被取光，從而導致更多人趕著提款。換句話說，發生了一場教科書式的銀行擠兌。

硅谷銀行客戶群的問題在于，他們當中絕大多數的存款遠遠超過了 FDIC 現在的 250000 美元的限額，而且在大多數情況下，出現這種情況是有充分理由的：就算是規模相對較小的公司也需要營運資金，包括票據，工資單等，金額要遠遠超過 250000 美元。此外，雖說任何在銀行擁有大量資產的公司都應該將大部分資產存入美國國債或貨幣市場賬戶，但為什么小型初創企業只是把錢放進自己的主要賬戶里也是可以理解的：大概是他們的團隊都在忙著找到產品市場匹配而無暇顧及其他。畢竟，初創企業的目標是讓估值比銀行存款高出很多倍，而不是為了讓賬戶里面的錢有個好的回報。

就硅谷銀行 39 年的歷史以及 FDIC89 年的歷史而言，這一直都是 OK 的：沒投保的資金也可以受益于 FDIC 保險，因為銀行不大可能會發生銀行擠兌，特別是與大多數的銀行相比未投保資金占比一直都比較高的硅谷銀行，已經深深地融入到硅谷的生態體系之中了。正如風險資本家喜歡告訴你那樣，這個生態體系的根基就是信任。《熱帶雨林：打造下一個硅谷的秘密》（The Rainforest: The Secret to Building the Next Silicon Valley）的合著者 Victor Hwang 在 2012 年《華盛頓郵報》的一篇專欄文章中寫道：

一種比較有用的思考方式是將硅谷想象成熱帶雨林，硅谷的繁榮是因為它的諸多元素結合在一起，創造出了新的、意想不到的動植物群。雨林模型不僅僅只是個類比。創新生態體系不僅僅只是像生物系統；它就是一個生物系統。在這個生物系統里面流動的是養分：人才、思想以及資本。養分流動得越快，系統的生產力就越高。這就是文化問題發揮作用之處。

在現實世界里，經濟系統是由人組成的，不是無名的齒輪。在現實世界里，人性會礙事。我們的大腦天生就有集體意識。我們天生信任離我們比較近的人，不信任離我們比較遠的人。然而，科學家們發現創新與人類情感是交織在一起的。人性及其與生俱來的偏見給社會制造了龐大的交易成本。因此，我們所認為的自由市場其實沒那么自由。市場依然會受到基于地理距離、缺乏信任、語言與文化差異，以及低效的社會網絡等無形的社會障礙所造成的交易成本的限制。

要建設熱帶雨林并最大限度地實現業務創新，我們必須改變文化。人們學習文化不是靠自上而下的指導，而是通過實踐：依靠榜樣、與不同合作伙伴點對點的互動、懲罰不良行為的反饋機制以及明確社會契約。硅谷就創造了這樣一種文化，這種文化鼓勵具有不同才能和背景的人們碰面、相互信任并共同把握機會。這種文化根深蒂固，因為從風投公司到律師再到創業者，關鍵的基石機構更看重更廣泛的社區而不是“贏得”任何一項個體交易。這是一種基于尋求公平而非優勢的文化。

我認為這種說法在 2012 年是成立的；但現在還成不成立我不確定。在我看來，我對硅谷銀行營收方面的錯誤被兩個更基本的錯誤所強化：

首先，我假設風險資本家知道硅谷銀行的情況。

其次，我假設整個硅谷會管好自己。

上周表明這兩點完全都是錯誤的：對上周四融資失敗的恐慌反應清楚地表明，科技界幾乎每個人都對硅谷銀行的情況措手不及——再說明一次，在沒有銀行擠兌的情況下，這是個盈利能力問題，而不是生存能力問題——最終導致銀行擠兌清楚地表明，從風險投資家到他們提供建議的初創公司，人人都只關心自己的福祉，不關心整個生態體系。

說清楚一點，我不會怨恨任何人只顧自己不管別人，尤其是初創企業的創始人：你的時間窗口就那么長（編者注：runway，也就是現有資金能夠支撐公司運營多久），即便我可能會因為你沒有用貨幣市場基金把時間窗口延長那么一點點而不苛責你，對你確保自己不會在銀行擠兌中蒸發掉自己大部分的runway，我絕對是理解并認可的。但對于給他們提供建議的風險資本家，我的感受會更加復雜：一方面，他們各自告訴所投資的公司拿錢跑路是正確的；但另一方面，在上周四之前，對硅谷銀行的問題似乎缺乏認識似乎是一種失職，尤其是因為缺乏認識似乎引發了最初的恐慌就更是失職了。

類似批評同樣適用上周末 Twitter 上的部分 VC 的行為，這些行為似乎有時候針對的是引發其他地區銀行的銀行擠兌，目的是迫使 FDIC 介入，確保儲戶的資金得以保全，而不管他們的資金是不是有保險。在旁觀者看來這種吃相很難看，但最終他們還是成功了：FDIC、美國財政部還有美聯儲都介入了。

政府與信任紅利

FDIC、財政部和美聯儲周日下午發表聯合聲明：

今天，我們正在采取果斷行動，通過增強公眾對我們銀行系統的信心來保護美國經濟。此舉措將確保美國的銀行體系繼續發揮其重要作用，保護存款，并以促進經濟強勁和可持續增長的方式為家庭和企業提供信貸渠道。

在收到 FDIC 與美聯儲董事會的建議，并與總統進行了協商后，財政部長耶倫已批準采取行動，令 FDIC 能夠以充分保護所有儲戶的方式完成其對加利福尼亞州圣克拉拉硅谷銀行的清算。從 3 月 13 日星期一開始，硅谷銀行儲戶可以支取他們所有的資金。與硅谷銀行破產有關的任何損失都不會由納稅人承擔……

銀行股東和一些無擔保債務持有人將不受保護，高級管理層也被撤職。根據法律要求，存款保險基金為支持未投保的存款人而遭受的任何損失，將通過對銀行進行特別評估來彌補。最后，美國聯邦儲備委員會周日宣布，它將向符合條件的存款機構提供額外資金，以幫助確保銀行有能力滿足所有存款人的需求。

此舉實際上意味著 250000 美元的 FDIC 上限已經毫無意義：任何銀行的一切存款都可能有美國政府兜底了。此舉的原因與最初催生 FDIC 的原因相同：鑒于大多數企業需要的營運資金都超過了 250000 美元，任何行業任何企業對硅谷銀行儲戶虧損的理性反應，都會是將他們的賬戶轉移到已經被認為太大而不能倒的銀行（摩根大通、美國銀行、富國銀行以及花旗銀行）；這將意味著其他所有銀行都將面臨擠兌。

在我看來，美國聯邦政府的行動是對的，時機也剛好合適。但是，從根本上改變銀行的性質會產生長期后果：請記住，儲戶是銀行的債權人，他們因借錢給銀行而得到補償；如果借出這筆錢沒有風險的話，儲戶為什么應該得到回報呢（編者注：風險與收益掛鉤）？與此同時，銀行現在會有動力去追求風險更高的策略，因為它們知道儲戶是安全的；答案幾乎肯定是會對小銀行實施更嚴格的監管，類似于 2008 年之后對四大銀行實施的那種監管。反過來，這將意味著收緊信貸和向消費者收取更多費用，此外還會大幅增加 FDIC 的保費。而且，雖然納稅人可能不會直接向破產銀行注入資金，但承擔所有這些低息證券是真正的機會成本。

換句話說，在上周事件發生之前，美國享受了銀行信托的紅利：從技術上來說，企業對資金當中超過 250000 美元保險上限的部分應該要感到擔心，但實際上很少有人對此表示過太多的關注。這讓他們的運營更加高效，也讓銀行可以拿到更多的資金來放貸。與此同時，對地區性銀行資本要求以及監管要求也沒那么高，從而提供信貸與定制服務也變得更加容易。再者，FDIC 向成員銀行收取的費用也相對較低，因為它只為每個賬戶提供 250000 美元的保額，盡管它的存在令整個系統對于不同規模的賬戶來說都顯得更加安全可靠了。但這種信托紅利現在已經消失，用明確的監管規則來取代信托的成本會一直累積下去。

硅谷困境

銀行擠兌是囚徒困境的典型例子，我在 2017 年那篇討論 Uber 的困境的文章中對此進行了描述：

這種困境通常以如下的收益矩陣形式呈現：

囚徒困境之所以迷人是因為兩個囚徒的理性行為——也就是出賣對方可以給個人帶來更好的結果——卻會帶來更加糟糕的總體結果：入獄 2 年而不是只有 1 年（如果雙方均不理性行事，保持沉默的話）。用一種更為技術性的話來說，相互背叛是唯一的納什均衡：一旦兩名囚犯均意識到背叛是最優的個人策略時，單方面改變這一策略是沒有好處的。

正如我在那篇文章所解釋那樣，擺脫囚徒困境的辦法是把它變成一個迭代的游戲：

不過，如果你帶著之前的記憶印記連續多次進行這場博弈（也就是所謂的重復博弈）的話會怎樣呢？為了測試會發生什么，Robert Axelrod 舉辦了一場競標賽，邀請 14 位博弈理論學家提交采用其選定算法的計算機程序；Axelrod 在《協作的演進》中是這樣描述獲勝者的：

多倫多大學的 Anatol Rapoport 教授提交的“針鋒相對”贏得了比賽。這個程序在提交的所有程序當中是最簡單的一個，結果證明卻是最好的一個！當然，針鋒相對是從選擇合作開始的，此后就會按照另一個玩家上一步的做法行事……

對結果分析表明，一條規則的相對成功與作者的專業、程序的簡潔性或者篇幅關系不大……令人驚訝的是，相對得分高與相對得分低的程序之間只有一種屬性之別。也就是與人為善，永遠不要做第一個背叛者。

這與單次結果的囚徒困境的結果完全相反，在單次的情況下，理性的策略是要做小人；但當你打算長期玩下去時，最好是保持友善——長期收益可以彌補任何的短期損失。

硅谷之所以成功是因為這是個迭代游戲：

硅谷發生的事情要復雜得多，遠非一個簡單的囚徒困境游戲所能描述：其參與者不是兩個，而是數以百萬計，而且“游戲”的見證人甚至更多。不過，這更加突出了整個硅谷是個迭代游戲的明顯程度：誠然，短期結果很重要，但最重要的是長期結果。

比方說，這就是為什么很少有人愿意批評同事或前公司的原因：今天的前同事或前任經理明天說不定就變成天使投資人或你的工作推薦人，而且這種事情別人記得久，名聲流傳的時間就更久了。這對風投家來說尤其如此：就像馬克·安德森在最近的播客中告訴 Barry Ritholtz 的那樣，“我們在成功的 [初創公司] 身上賺錢，在那些失敗的公司身上賺名聲。”

注意這里用的是復數（startups）：風險投資家在職業生涯當中會投資數十家甚至數百家公司，但大多數的創始人一輩子也許只創辦一家公司；這意味著對于風險資本家來說，投資是一種迭代游戲。當然，欺騙創始人或救助一家陷入困境的公司可能會有短期收益，但從長遠來看，這根本不值得：消息會傳開，風險投資家的名聲有多好，交易流就能持續多久。

那篇文章叫做“Uber 困境”，因為我的觀點是 Uber 當時前所未有的私募估值已經把 Uber 與其主要投資者 Benchmark 之間的關系從迭代博弈變成了一次性博弈；說得具體一點，Benchmark 愿意起訴創始人兼當時的首席執行官特拉維斯·卡蘭尼克（Travis Kalanick），破壞其在創始人當中的名聲，是因為讓 Uber 上市所帶來的絕對回報比過去和未來的任何其他投資都更有價值。

我越來越懷疑 Uber 與投資者的博弈也不是一次性的，而是硅谷新時代的預演。在那篇文章發表后的六年里，非上市公司估值達到數百億美元已成為常態；風投公司管理的資產激增至數十億美元，已經將其經濟模式從回報驅動的模式變成了費用驅動的模式；在這兩種情況下，成功都不再是一系列的勝利，而更多的是要么做大，要么回家。

即便技術本身已經到了開始的終結階段，也依然發生了這種情況，而且很明顯，除了公有云以及移動以外，我們還看不出會有什么新的范式轉變（人工智能也許有希望，但可能會由大公司主導）。這意味著技術已經從機會遍地和做大蛋糕，轉移到爭奪最終用戶的零和競爭上，從爭搶用戶的注意力一路爭搶到他們的錢包。

硅谷（神話）的終結

對于將硅谷比擬作“熱帶雨林”以及將“社區看得比‘贏得’任何個體交易更為重要”的堂吉訶德式贊歌來說，這樣的環境是致命的。當風險變得如此之大，而感受到機會的空間越來越小時，每一個決定就都變成了囚徒困境——回想起來，發生在硅谷銀行身上的事情也就變得不可避免了。而且，這可能不是這個新環境唯一的壞結果。信任之寶貴唯有在失去的時候你才能體會到，而對失去的東西進行全面清算會需要多年的時間。

具有諷刺意味的是，這種信任喪失的終極驅動正是技術本身。硅谷銀行擠兌的獨特之處在于 (1) 客戶提款很輕松，以及 (2) 硅谷銀行即將倒閉的消息傳得太快了。為了說明這次崩潰的規模，我們不妨對比一下，當年的大蕭條總儲戶共損失了 70 億美元的資產；在當時的 70 億美元相當于今天的 1610 億美元。相比之下，硅谷銀行在 24 小時內就處理了 420 億美元的提款。正是這樣的速度，在小道消息與提款零分發成本的推動下，對于一個靠時間套利的實體來說，實在是太不穩定了。

與此同時，從美國的政治到商業再到媒體的方方面面，這種不穩定和由此導致的信任喪失已變得無處不在。這種不確定性與不穩定的增加已經并將繼續推動對政府加大干預力度的需求——而且，就像本周末一樣，這么做甚至可能也沒有錯！但是，更多的政府干預意味著用更多的規則、監管與限制來取代信任，這會對創新產生長期影響。這或許是科技將顛覆作為其目標功能的必然結果：最終的受害者可能是曾經的硅谷，而不僅僅是它的銀行。

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